我很喜歡折現步驟要簡單的這個概念。如果可以簡單處理，誰會想要把公司評價搞得很複雜? 但是越簡單就代表對於少數幾樣關鍵分析的掌握度要很高。隨著我認識價值型投資跟指數化投資到現在，我確實發現，越簡單的步驟，越需要對金融市場有精確的掌握。
折現這件事情有幾個重點：
1. 確認現金流量幾乎百分之一百會實現
2. 訂下折現率，如果長債利率是7%，那麼折現率可能至少是10%，但這取決於對於未來3年現金流量的確定程度
不過我個人覺得最有意思的是，蒙格提到巴菲特其實沒什麼在做折現這件事情，如果他們沒有覺得這個投資機會能用折現來評估，他們根本就直接跳過了。
如果巴菲特很少在做折現這件事，那只能推測，波克夏在做決策時，最重要的是質化分析，然後簡單的量化分析，例如折現，只是在確認是否能用遠低於 Intrinsic Value 的價格買到這家公司而已。
換句話說，掌握少數幾個關鍵分析的重點在於質化分析，而非精確的量化分析。質化分析取決於對於公司業務內容的了解、企業文化的了解、產業大方向的看法是否正確...等。如同蒙格所提到的，很多質化分析都是常識性的知識，但對投資者而言，這些真的只是所謂"常識性的知識"這麼簡單嗎? 又或者，了解這些知識後如何做出理性的決策，是否其實才是一個投資者最難做到的呢?
參考資料
https://seekingalpha.com/article/4149368-discounting-future-cash-flows-buffett-munger-approach
2018年4月30日
每週500頁閱讀計畫 -- 第五週
每週500頁閱讀計畫進度：
《債券市場入門》50頁 (完成)
工作相關研究報告與資料 14頁
總頁數 64頁
這一週的暫定目標也沒有達標，主要原因就是在於目前身體狀況非常嗜睡，下班後只想看電視不想念書
本週持續把進度設為比上週多閱讀100頁，所以暫訂目標約250頁。目前要達標也不是不可能，只是心情上必須積極一點，否則今年底以前可以增進自己的時間也不多了。
總頁數 64頁
這一週的暫定目標也沒有達標，主要原因就是在於目前身體狀況非常嗜睡，下班後只想看電視不想念書
本週持續把進度設為比上週多閱讀100頁，所以暫訂目標約250頁。目前要達標也不是不可能，只是心情上必須積極一點，否則今年底以前可以增進自己的時間也不多了。
2018年4月24日
營運資金變動的概念
Change in working capital 的概念在深入了解後才發現原來很微妙。基本上就是跟現金的變動結合在一起，理論上會變成接近Free cash flow 的概念，但實際上到底有沒有等於FCF，滿值得繼續深就的。
簡單來說，價值型投資者在意的就是真正可以變成自由現金流量的營收，所以owner earning才會需要做調整。但是看到現在，我覺得我還是沒有領悟到精隨。
參考資料
https://www.oldschoolvalue.com/blog/valuation-methods/working-capital-free-cash-flow-fcf/
簡單來說，價值型投資者在意的就是真正可以變成自由現金流量的營收，所以owner earning才會需要做調整。但是看到現在，我覺得我還是沒有領悟到精隨。
參考資料
https://www.oldschoolvalue.com/blog/valuation-methods/working-capital-free-cash-flow-fcf/
2018年4月23日
每週500頁閱讀計畫 -- 第四週
每週500頁閱讀計畫進度：
《債券市場入門》150頁
工作相關研究報告與資料 7頁
總頁數 157頁
這一週以500頁的標準來說未達標，但以前週暫定的目標135來看，算是小有進展，只是以下問題還是存在：
1. 工作部分著重完成每日事務，難以撥空閱讀
2. 下班後精神狀況不佳
本週持續把進度設為比上週多閱讀100頁，所以暫訂目標約250頁。
總頁數 157頁
這一週以500頁的標準來說未達標，但以前週暫定的目標135來看，算是小有進展，只是以下問題還是存在：
1. 工作部分著重完成每日事務，難以撥空閱讀
2. 下班後精神狀況不佳
本週持續把進度設為比上週多閱讀100頁，所以暫訂目標約250頁。
2018年4月16日
每週500頁閱讀計畫 -- 第三週
每週500頁閱讀計畫進度：
《債券市場入門》30頁
工作相關研究報告與資料 5頁
總頁數 35頁
檢視這一週未達標的原因：
1. 工作部分著重完成每日事務，難以撥空閱讀
2. 下班後精神狀況不佳
本週工作可能也相對忙碌，目前學習毅力連在家裡也很薄弱。雖然工作上狀況確實比較多，但當成閱讀計畫未達標的理由還是不太好。
有鑒於目前閱讀計畫嚴重落後，如果先把進度設為比上週多閱讀100頁(大概2-3個晚上)，可能比較容易做到。所以本週閱讀計畫暫訂在135頁。
總頁數 35頁
檢視這一週未達標的原因：
1. 工作部分著重完成每日事務，難以撥空閱讀
2. 下班後精神狀況不佳
本週工作可能也相對忙碌，目前學習毅力連在家裡也很薄弱。雖然工作上狀況確實比較多，但當成閱讀計畫未達標的理由還是不太好。
有鑒於目前閱讀計畫嚴重落後，如果先把進度設為比上週多閱讀100頁(大概2-3個晚上)，可能比較容易做到。所以本週閱讀計畫暫訂在135頁。
2018年4月10日
每週500頁閱讀計畫 -- 第二週
第二週的500頁閱讀計畫進度依然不佳：
《巴菲特寫給股東的信》10頁
《華爾街之狼從良記》70頁 (完成)
《推力》10頁
工作相關研究報告與資料 2頁
總頁數 82頁
檢視這一週未達標的原因：
1. 假期間無法專注於閱讀進度
2. 巴菲特寫給股東的信吸收程度低於預期
3. 工作相關研究資料看得太少
本週工作相當忙碌，工作相關資料預期沒有額外時間閱讀。讀書進度若要找一個能夠真正改善的點，大概也是有毅力了吧，呵呵。
有鑒於巴菲特寫給股東的信不易理解，如果改成念普通常識或是雪球可能是另一個進度解決方法。至於圖書館借來的債券市場入門也要認真看看了。
《巴菲特寫給股東的信》10頁
《華爾街之狼從良記》70頁 (完成)
《推力》10頁
工作相關研究報告與資料 2頁
總頁數 82頁
檢視這一週未達標的原因：
1. 假期間無法專注於閱讀進度
2. 巴菲特寫給股東的信吸收程度低於預期
3. 工作相關研究資料看得太少
本週工作相當忙碌，工作相關資料預期沒有額外時間閱讀。讀書進度若要找一個能夠真正改善的點，大概也是有毅力了吧，呵呵。
有鑒於巴菲特寫給股東的信不易理解，如果改成念普通常識或是雪球可能是另一個進度解決方法。至於圖書館借來的債券市場入門也要認真看看了。
2018年3月31日
每週500頁閱讀計畫 -- 第一週
第一週的500頁閱讀計畫過去了，來檢視一下進度如何：
《巴菲特寫給股東的信》20頁
《華爾街之狼從良記》130頁
工作相關研究報告與資料 10頁
總頁數 160頁
所謂的頁數應該要考量實際吸收程度，所以就第一週結果來看不僅沒有達標，而且跟目標落差很大。
檢視這一週未達標的原因：
1. 躺在床上看書，看看就昏睡了
2. 巴菲特寫給股東的信吸收程度低於預期
3. 工作相關研究資料看得太少
下一週只有二個工作天，但清明連假也許是努力達標的好機會。現在先從第一個未達標原因開始改善，以一次著重一個改善點為目標。
《巴菲特寫給股東的信》20頁
《華爾街之狼從良記》130頁
工作相關研究報告與資料 10頁
總頁數 160頁
所謂的頁數應該要考量實際吸收程度，所以就第一週結果來看不僅沒有達標，而且跟目標落差很大。
檢視這一週未達標的原因：
1. 躺在床上看書，看看就昏睡了
2. 巴菲特寫給股東的信吸收程度低於預期
3. 工作相關研究資料看得太少
下一週只有二個工作天，但清明連假也許是努力達標的好機會。現在先從第一個未達標原因開始改善，以一次著重一個改善點為目標。
2018年3月28日
看待公司盈餘的方法 part 2 -- Owner Earnings
之前探討EBITDA的時候有提到，巴老跟卡拉曼不約而同認為EBITDA剔除掉的東西不但很重要，還會影響未來的現金流量，所以在現金流量的預估中勢必也是不可忽略。
不可忽略的原因在於，著眼於長線投資價值的投資人對公司盈餘會以 owner earning為重要方向。這個詞在價值型投資領域十分熱門，巴老當然功不可沒。畢竟以公司擁有者的角度來看盈餘跟投資人的角度有什麼不同，向我這種凡人是不容易看出來的，哈哈!
1986年波克夏給股東的信中提到：
owner earning 代表財報盈餘加上折舊、減損、攤銷、以及其他非現金費用、再扣掉資本支出
光看這個敘述有點混亂，如果要寫成公式，再改成比較接近現在會計項目的名詞，大概就長成這樣：
Owner Earnings = Net Income + Depreciation, Amortization +/- Other Non-cash charges - Full Capex +/- Changes in Working Capital
這裡必須注意D&A跟Non-cash charges跟營運資金變動，正負號要跟現金流量表上的正負號一樣，資本支出則是減項。至於營運資金變動則也需要自己用現金流量表上的資料進行計算。
(待續)
參考資料：
https://www.oldschoolvalue.com/blog/accounting/what-is-owner-earnings/
不可忽略的原因在於，著眼於長線投資價值的投資人對公司盈餘會以 owner earning為重要方向。這個詞在價值型投資領域十分熱門，巴老當然功不可沒。畢竟以公司擁有者的角度來看盈餘跟投資人的角度有什麼不同，向我這種凡人是不容易看出來的，哈哈!
1986年波克夏給股東的信中提到：
owner earning 代表財報盈餘加上折舊、減損、攤銷、以及其他非現金費用、再扣掉資本支出
光看這個敘述有點混亂，如果要寫成公式，再改成比較接近現在會計項目的名詞，大概就長成這樣：
Owner Earnings = Net Income + Depreciation, Amortization +/- Other Non-cash charges - Full Capex +/- Changes in Working Capital
這裡必須注意D&A跟Non-cash charges跟營運資金變動，正負號要跟現金流量表上的正負號一樣，資本支出則是減項。至於營運資金變動則也需要自己用現金流量表上的資料進行計算。
(待續)
參考資料：
https://www.oldschoolvalue.com/blog/accounting/what-is-owner-earnings/
2018年3月23日
努力爭取更多機會
這是我從最近閱讀的二本書中得到的啟發
第一本書是心理學家弗蘭克寫的《活出意義來》
第二本書是斯皮爾的《華爾街之狼從良記》
也許為這二本書寫出這樣的註解很奇怪，但我深切的感受到，在很多看起來不可思議的好運背後，這個存活下來的人可能付出了比別人多數倍的努力。努力不一定會成功，但不努力如何成功? 從這二本書的作者身上很明確的驗證了這句話。
從集中營倖存下來的弗蘭克醫生的確很好運，有好幾次他理應直接被死神帶走、無法出版這本書了。斯皮爾有個富爸爸，在找不到工作的那段時間也有許多貴人相助，這些都是不爭的事實。
但不可否認的是，從這二本書的標題，根本無法看出這二個人為了扭轉自己的人生所付出的努力。即便只有那渺茫的機會，他們都會緊緊抓住，為的只是在艱困的環境當中再多生存一天而已。
我想表達的並不是投資是個可以靠努力得到績效的遊戲，事實上短期來看根本不是。但長期來說，借由正確的努力方式，即使無法打敗指數型基金，也要努力減少錯誤決策的機率。
有鑒於我必須在這混亂的產業中堅持自己的路線，目前準備啟動每週500頁的閱讀計畫。
第一本書是心理學家弗蘭克寫的《活出意義來》
第二本書是斯皮爾的《華爾街之狼從良記》
也許為這二本書寫出這樣的註解很奇怪，但我深切的感受到，在很多看起來不可思議的好運背後，這個存活下來的人可能付出了比別人多數倍的努力。努力不一定會成功，但不努力如何成功? 從這二本書的作者身上很明確的驗證了這句話。
從集中營倖存下來的弗蘭克醫生的確很好運，有好幾次他理應直接被死神帶走、無法出版這本書了。斯皮爾有個富爸爸，在找不到工作的那段時間也有許多貴人相助，這些都是不爭的事實。
但不可否認的是，從這二本書的標題，根本無法看出這二個人為了扭轉自己的人生所付出的努力。即便只有那渺茫的機會，他們都會緊緊抓住，為的只是在艱困的環境當中再多生存一天而已。
我想表達的並不是投資是個可以靠努力得到績效的遊戲，事實上短期來看根本不是。但長期來說，借由正確的努力方式，即使無法打敗指數型基金，也要努力減少錯誤決策的機率。
有鑒於我必須在這混亂的產業中堅持自己的路線，目前準備啟動每週500頁的閱讀計畫。
2018年3月22日
高收益債市場的報酬率分配
這篇沒有要特別分析什麼
單純分享以下的連結
http://www.highyieldbond.com/fridson-high-yield-bond-prices-less-volatile-math-suggests-dice-loaded/
單純分析各個債券指數月報酬的分配長相的話，這篇分析的結果確實有意思，但也隱含了文章標題指出的最關鍵的問題：高收益債指數的波動度是否低估了個別高收益債的波動度？
這個其實是高收益債基金經理人跟投資人關注焦點的差異。對投資人而言其實沒那麼在意申贖高收益債基金的時候債券到底好不好買賣，但對經理人而言個別債券就是有流動性問題。所以高收益債指數隱含的問題直到現在也沒有辦法獲得解決，我想這也是債券投資眾多議題的其中之一。
債券投資組合管理很複雜、也很不直觀
有些江湖做法想想也是未必合理
我想我能做的就是學習真正的大師
走出屬於自己債券投資的路
單純分享以下的連結
http://www.highyieldbond.com/fridson-high-yield-bond-prices-less-volatile-math-suggests-dice-loaded/
單純分析各個債券指數月報酬的分配長相的話，這篇分析的結果確實有意思，但也隱含了文章標題指出的最關鍵的問題：高收益債指數的波動度是否低估了個別高收益債的波動度？
這個其實是高收益債基金經理人跟投資人關注焦點的差異。對投資人而言其實沒那麼在意申贖高收益債基金的時候債券到底好不好買賣，但對經理人而言個別債券就是有流動性問題。所以高收益債指數隱含的問題直到現在也沒有辦法獲得解決，我想這也是債券投資眾多議題的其中之一。
債券投資組合管理很複雜、也很不直觀
有些江湖做法想想也是未必合理
我想我能做的就是學習真正的大師
走出屬於自己債券投資的路
2018年3月20日
看待公司盈餘的方法 part 1 -- EBITDA
簡單的來說，EBITDA(未計利息、稅、折舊及攤銷前的利潤)雖然是一個債券信評機構跟股市投資人都很常看的財務數字，但earning這種東西永遠只是表象而已，巴菲特爺爺也說了，像商譽或退休金這些東西一起灌在earning裡面的時候，有很多利潤數字都只是幻影而已。
巴菲特爺爺似乎很在意折舊是否有被納入考量，他對折舊的詮釋很有意思：
折舊的確是現金費用(cash expense)，只是先把費用花出去了，然後之後才認列到現金。
好吧！我承認我看不懂這是什麼意思，包含巴爺爺提到的資本支出跟折舊....什麼關連的，我其實也看不懂。
另外巴爺爺也提到像 Wal-Mart, GE and Microsoft 這幾家公司不會使用EBITDA來跟投資人解釋公司的營收狀況。為了快速求證我去看了 Wal-Mart 的2017Q4財報發布新聞稿，結果還真的是勒！新聞稿是以EPS跟Adjusted EPS來說明營收，而我看的那些小公司都在EBITDA來EBITDA去的。
至於《Margin of Safety》的作者 Seth Klarman 也提到，真正掌握公司所有權的投資人在意的是現金流量而不是表面上看到的營收。如果再加上槓桿的概念，那麼也必須同時考量不同舉債程度的公司在利息費用抵稅上的差異，也就是說：
A highly leveraged company thus has more available cash flow than the same business utilizing less leverage.
After-tax income plus that portion of EBIT going to pay interest expense is a company‘s true cash flow derived from the ongoing income stream.
為何這二段我要直接貼英文呢？因為我也沒有完全懂啦！
不過 Klarman 對於折舊跟資本支出的關連就有比較會計面的解釋。其實道理很簡單，就是任何機器設備在新買的時候一定都有支付現金，雖然設備買進來後的折舊費用不影響現金流量只影響淨利，但隨著設備越來越舊，未來遲早有一天是要買新設備的，所以現在沒被扣掉的現金流以後也是要來買新設備的。這樣的解釋跟巴爺爺對於折舊的詮釋不謀而合。
Klarman 用這樣的解釋來說明：所有公司只要每年的資本支出沒有超過折舊，這家公司就等於是一直在把資產變現，公司擁有的資產會越來越少。這對公司來說代表什麼呢？畢竟公司需要不斷的投資設備才能產生更多現金流量，Klarman 的經驗是，減少資本支出的公司可能頭幾年現金流量會增加，但之後的現金流量就後繼無力了。身為一個長期投資者，他顯然不喜歡這樣的公司。
講到這裡有點離題了。原本我想了解的是大師們對於EBITDA的看法，沒想到牽扯出一堆其他問題出來，這也代表EBITDA真的剔除太多東西了，而且剔除掉的東西可能是公司長期營運的關鍵衡量點。
(待續)
參考資料：
https://www.oldschoolvalue.com/blog/investing-perspective/buffett-klarman-ebitda/
巴菲特爺爺似乎很在意折舊是否有被納入考量，他對折舊的詮釋很有意思：
折舊的確是現金費用(cash expense)，只是先把費用花出去了，然後之後才認列到現金。
好吧！我承認我看不懂這是什麼意思，包含巴爺爺提到的資本支出跟折舊....什麼關連的，我其實也看不懂。
另外巴爺爺也提到像 Wal-Mart, GE and Microsoft 這幾家公司不會使用EBITDA來跟投資人解釋公司的營收狀況。為了快速求證我去看了 Wal-Mart 的2017Q4財報發布新聞稿，結果還真的是勒！新聞稿是以EPS跟Adjusted EPS來說明營收，而我看的那些小公司都在EBITDA來EBITDA去的。
至於《Margin of Safety》的作者 Seth Klarman 也提到，真正掌握公司所有權的投資人在意的是現金流量而不是表面上看到的營收。如果再加上槓桿的概念，那麼也必須同時考量不同舉債程度的公司在利息費用抵稅上的差異，也就是說：
A highly leveraged company thus has more available cash flow than the same business utilizing less leverage.
After-tax income plus that portion of EBIT going to pay interest expense is a company‘s true cash flow derived from the ongoing income stream.
為何這二段我要直接貼英文呢？因為我也沒有完全懂啦！
不過 Klarman 對於折舊跟資本支出的關連就有比較會計面的解釋。其實道理很簡單，就是任何機器設備在新買的時候一定都有支付現金，雖然設備買進來後的折舊費用不影響現金流量只影響淨利，但隨著設備越來越舊，未來遲早有一天是要買新設備的，所以現在沒被扣掉的現金流以後也是要來買新設備的。這樣的解釋跟巴爺爺對於折舊的詮釋不謀而合。
Klarman 用這樣的解釋來說明：所有公司只要每年的資本支出沒有超過折舊，這家公司就等於是一直在把資產變現，公司擁有的資產會越來越少。這對公司來說代表什麼呢？畢竟公司需要不斷的投資設備才能產生更多現金流量，Klarman 的經驗是，減少資本支出的公司可能頭幾年現金流量會增加，但之後的現金流量就後繼無力了。身為一個長期投資者，他顯然不喜歡這樣的公司。
講到這裡有點離題了。原本我想了解的是大師們對於EBITDA的看法，沒想到牽扯出一堆其他問題出來，這也代表EBITDA真的剔除太多東西了，而且剔除掉的東西可能是公司長期營運的關鍵衡量點。
(待續)
參考資料：
https://www.oldschoolvalue.com/blog/investing-perspective/buffett-klarman-ebitda/
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